????數(shù)日前，央行公布的最新“金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表”中“外匯占款”一項(xiàng)，10月份余額比9月份減少了248.92億元，于是一些研究人員和財(cái)經(jīng)記者就根據(jù)“月度外匯占款增減額-海關(guān)統(tǒng)計(jì)的月度貿(mào)易差額-月度FDI”測(cè)算出有290余億美元或1900億元人民幣的熱錢流出。一時(shí)之間，“巨額熱錢流出中國(guó)”以及上海外匯交易中心人民幣對(duì)美元匯率盤中跌停的消息相互影響、相互強(qiáng)化，似乎“熱錢”正以滾滾不可阻擋之勢(shì)退出中國(guó)，似乎人民幣匯率不可避免地要好有一跌。果真巨額熱錢在退出中國(guó)嗎？

????首先，要指出的是這里選擇的金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表中“外匯占款”既包括一般金融機(jī)構(gòu)也包括中央銀行的外匯占款，而事實(shí)上，只有央行的外匯占款才與基礎(chǔ)貨幣投放、國(guó)際收支平衡、外匯儲(chǔ)備增減有關(guān)。央行外匯占款是央行在外匯市場(chǎng)上購(gòu)買外匯而投入的人民幣資金，如果央行在外匯市場(chǎng)上是投放外匯，則外匯占款余額體現(xiàn)為減少。央行外匯占款統(tǒng)計(jì)在“貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表”中，其中的“外匯”一欄的數(shù)據(jù)即是央行外匯占款額。根據(jù)“貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表”，10月份，央行外匯占款凈減少893.40億元。如此，央行之外的金融機(jī)構(gòu)的外匯占款是增加了644.48億元。這不難理解，當(dāng)市場(chǎng)上出現(xiàn)了人民幣貶值預(yù)期的時(shí)候，從利益最大化的角度看，商業(yè)銀行自然也是愿意增持外匯資產(chǎn)的，其外匯占款也就必然表現(xiàn)為增加。而當(dāng)市場(chǎng)上人民幣匯率有升值預(yù)期時(shí)，一般情況下商業(yè)銀行外匯占款則會(huì)減少，表明它們?cè)跍p持外匯資產(chǎn)。自9月末以來，上海外匯交易中心人民幣對(duì)美元的盤中報(bào)價(jià)多數(shù)時(shí)候低于開盤中間價(jià)，有時(shí)還處于跌停的狀態(tài)，這種情況下，央行之外的金融之機(jī)構(gòu)必然是樂意持有外匯資產(chǎn)，表現(xiàn)在它們的外匯占款上則是增加而不是減少。

????接下來，那么由全口徑的月度金融機(jī)構(gòu)外匯占款增減額變?yōu)檠胄性露韧鈪R占款增減額，再用“月度外匯占款增減額-海關(guān)統(tǒng)計(jì)的月度貿(mào)易差額-月度FDI”這個(gè)公式來測(cè)算熱錢流出入是否就正確了呢？這仍然不對(duì)。一個(gè)國(guó)家的國(guó)家收支項(xiàng)目是非常多的，根據(jù)國(guó)際上的一般統(tǒng)計(jì)口徑，有近百個(gè)子項(xiàng)目，即使是貿(mào)易項(xiàng)也包括貨物貿(mào)易和服務(wù)貿(mào)易兩大類，海關(guān)統(tǒng)計(jì)的進(jìn)出口僅僅是貨物貿(mào)易，而服務(wù)貿(mào)易我國(guó)多數(shù)時(shí)候是逆差，這種逆差也構(gòu)成了外匯流出，顯然不能把服務(wù)貿(mào)易的逆差視為熱錢流出。商務(wù)部發(fā)布的FDI額也僅僅是當(dāng)月新利用外商直接投資額，每個(gè)月還會(huì)有既有外商直接投資的清算退出部分，這沒有包含在以上這個(gè)FDI中。此外，我國(guó)還有對(duì)外直接投資（ODI）。既有外商直接投資的清算退出和我國(guó)的對(duì)外直接投資都構(gòu)成外匯資金流出，它們屬于正常的資本流出，與熱錢流出入無關(guān)。根據(jù)外匯管理局“銀行代客涉外收付款數(shù)據(jù)”的統(tǒng)計(jì)，今年1-10月，我國(guó)對(duì)外直接投資額為497.53億美元，其中10月份為54.53億美元。其他一些國(guó)際收支的子項(xiàng)目，像個(gè)人單方面、投資收益等項(xiàng)目的流出入也不能簡(jiǎn)單的說成是熱錢的流出入。其實(shí)，以上這個(gè)公式隱含著除了海關(guān)統(tǒng)計(jì)的進(jìn)出口、商務(wù)部統(tǒng)計(jì)的FDI之外，其他所有的國(guó)際收支子項(xiàng)目帶來的外匯資金流入或流入都是熱錢的流入或退出，顯然這種假設(shè)不是切實(shí)際，是不正確的。

????第三，就海關(guān)統(tǒng)計(jì)的貿(mào)易數(shù)據(jù)來看，海關(guān)統(tǒng)計(jì)的貨物進(jìn)出口額以及順差或逆差，它們是貨物流的概念，每當(dāng)有出口貨物報(bào)關(guān)，海關(guān)就記一筆出口；每當(dāng)有進(jìn)口貨物報(bào)關(guān)，海關(guān)就記一筆進(jìn)口；一個(gè)時(shí)期（例如月、季、年）記錄的出口總額與進(jìn)口總額之差就是貿(mào)易順差或逆差。可是，在記錄出口或進(jìn)口時(shí)，相應(yīng)的外匯收入或支出不一定就會(huì)同時(shí)發(fā)生。事實(shí)上，進(jìn)出口貿(mào)易的貨物流與其相關(guān)的外匯收付的資金流是不必然匹配的。通過數(shù)據(jù)比較我們也能看得出來這一差別，10月海關(guān)統(tǒng)計(jì)進(jìn)出口額1574.9億美元、1404.6億美元，而外匯管理局統(tǒng)計(jì)的銀行代客涉外收付款中貨物貿(mào)易的收入（即出口）和付款（即進(jìn)口）分別為1418.43億美元、1354.39億美元。在人民幣匯率有升值預(yù)期時(shí)，企業(yè)和個(gè)人在收匯方面往往傾向于多收匯、提前收匯、早結(jié)匯、多結(jié)匯，在對(duì)外付匯方面則恰恰相反，傾向于少付匯、推遲付匯、晚購(gòu)匯、少購(gòu)匯。而在人民幣匯率有貶值預(yù)期時(shí)，企業(yè)和個(gè)人的上述行為就會(huì)逆轉(zhuǎn)，在收匯方面往往傾向于少收匯、推遲收匯、晚結(jié)匯、少結(jié)匯，在對(duì)外付匯方面則傾向多付匯、提前付匯、早購(gòu)匯、多購(gòu)匯。根據(jù)國(guó)家外匯管理局公布的數(shù)據(jù)，銀行代客涉外收入與付款均較前幾個(gè)月出現(xiàn)了下降，但是相對(duì)來看，代客涉外收入下降得更多些，前9個(gè)月平均每月銀行代客涉外收付款順收為275.78億美元，而10月順收縮減為109億美元。從銀行代客結(jié)售匯來看，10月份銀行售匯（也就是企業(yè)和個(gè)人的購(gòu)匯）基本正常，為1120.6億美元，銀行代客結(jié)匯（也就是企業(yè)和個(gè)人賣出外匯）為1152.36億美元，相較前5個(gè)月均在1350億美元以上，其回落特別明顯，從而導(dǎo)致10月本月銀行代客結(jié)售匯順差僅為31.76億美元，相較前9個(gè)月平均每個(gè)月結(jié)售匯順差423.05億美元，減少了92.5%，不可謂不顯著。由于銀行售匯相對(duì)正常，無法說明有大量熱錢退出中國(guó)。由于企業(yè)和個(gè)人從境外收入以及結(jié)匯額相對(duì)減少，在一定程度上，這說明在人民幣匯率出現(xiàn)貶值預(yù)期的情況下，它們傾向于存放國(guó)外以及減少結(jié)匯。結(jié)匯相對(duì)減少的一個(gè)旁證是，10月份企業(yè)和個(gè)人外匯存款比上月增加了69.64億美元，而前9個(gè)月平均僅增加29.98億美元。

????還有一點(diǎn)，人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算由此前的凈流出轉(zhuǎn)變?yōu)閮袅魅雽?duì)外匯資金流出入也是有較大影響。自我國(guó)開放人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算以來，一直是人民幣流出大于流入，相對(duì)于此前全部用外匯進(jìn)行國(guó)際貿(mào)易結(jié)算，人民幣的凈流出就會(huì)導(dǎo)致相應(yīng)外匯資金的多流入。而到今年10月，這一情況也發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。我們看到香港的人民幣存款10月比9月不增，反而是減少了37億元，而前9個(gè)月平均每個(gè)月增加341.44億元，這種逆轉(zhuǎn)相當(dāng)于使得10月份外匯流入凈減少了約60億美元。

????從以上眾層面和眾多數(shù)據(jù)的分析我們可以看出，10月央行外匯占款凈減少主要是外匯流出減少而不是外匯流出增加導(dǎo)致的，從這個(gè)角度看，無法得出大量熱錢退出中國(guó)的判斷。

????當(dāng)然，在我國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交往中處于活躍的那些企業(yè)和個(gè)人，它們本身既有大量的出口和利用外資（包括外債），也有大量的進(jìn)口和對(duì)投資（包括對(duì)外貸款），尤其其中最活躍者也是所謂熱錢的主要引入者，如果它們將大量的應(yīng)該收入的外匯資金滯留國(guó)外而不是應(yīng)收盡收到國(guó)內(nèi)，這也可以視同熱錢退出。

????不過，就當(dāng)前的國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)情況以及金融市場(chǎng)環(huán)境來看，人民幣貶值預(yù)期仍是暫時(shí)的短暫的，未來人民幣升值的大趨勢(shì)還沒有改變。當(dāng)然，由于2005年7月21日匯改以來人民幣對(duì)美元匯率已經(jīng)累計(jì)升值超過了30%，人民幣已經(jīng)更加接近均衡匯率狀態(tài)，未來人民幣對(duì)美元匯率將會(huì)改變此前的單邊升值走勢(shì)，會(huì)呈現(xiàn)出更加顯著的雙向波動(dòng)走勢(shì)。

（來源：和訊網(wǎng) 作者：國(guó)際金融問題專家、對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)院兼職教授 趙慶明）